Une entreprise peut annoncer des bénéfices records et voir malgré tout ses actions baisser, tandis qu’une entreprise déficitaire peut continuer à prendre de la valeur. La différence tient au fait que les investisseurs évaluent non seulement les résultats actuels, mais aussi les liquidités qu’une entreprise pourrait générer à l’avenir et les risques associés.
Quatre facteurs aident à expliquer cette valorisation : la croissance du chiffre d’affaires, les marges opérationnelles, les besoins de réinvestissement et le coût du capital. Ils sont interdépendants : une amélioration dans un domaine peut donc être contrebalancée par une détérioration dans un autre.
La croissance ne crée de valeur que lorsque le rendement des investissements supplémentaires dépasse le coût de ce capital. Par exemple, une entreprise qui investit 100 millions de R$ pour générer 5 millions de R$ de bénéfice d’exploitation annuel supplémentaire après impôts obtient un rendement de 5 % sur cet investissement. Si son coût du capital est de 12 %, cette expansion ne rémunère pas suffisamment les ressources mobilisées. L’entreprise peut être en croissance tout en détruisant de la valeur.
Les marges opérationnelles comptent également, car elles indiquent quelle part du chiffre d’affaires se transforme en bénéfice d’exploitation. Une entreprise réalisant un chiffre d’affaires de 1 milliard de R$ avec une marge de 25 % génère 250 millions de R$ de bénéfice d’exploitation, contre 100 millions de R$ pour une entreprise ayant le même chiffre d’affaires et une marge de 10 %. Toutefois, des marges élevées peuvent ne pas durer. Réduire les dépenses de recherche, de maintenance ou de service à la clientèle peut améliorer temporairement les résultats tout en nuisant à la compétitivité future. Les investisseurs peuvent également considérer comme temporaires des marges gonflées par des cycles favorables des matières premières.
Les besoins de réinvestissement déterminent la part des liquidités d’exploitation qui reste à la disposition des investisseurs. Prenons deux entreprises qui génèrent chacune 200 millions de R$ de liquidités annuelles d’exploitation après impôts. Si l’une doit réinvestir 150 millions de R$ et l’autre seulement 50 millions de R$, leurs flux de trésorerie disponibles s’élèvent respectivement à 50 millions et à 150 millions de R$. Si leurs perspectives de croissance et leurs risques sont par ailleurs semblables, et si cette différence est durable, la seconde entreprise peut valoir davantage. Cependant, des investissements importants peuvent quand même créer de la valeur s’ils génèrent de solides rendements.
Le coût du capital reflète les risques liés à l’entreprise et le rendement exigé par ceux qui la financent. Un taux plus élevé réduit la valeur actuelle des flux de trésorerie futurs. Par exemple, 100 R$ attendus dans un an valent environ 91 R$ aujourd’hui avec un rendement exigé de 10 %, mais environ 83 R$ avec un rendement de 20 %. Cela aide à comprendre pourquoi les actions peuvent baisser même si une entreprise reste rentable : la hausse des taux d’intérêt peut accroître le rendement exigé par les investisseurs et réduire la valeur qu’ils attribuent aux résultats futurs.
Ces facteurs peuvent évoluer simultanément. Une entreprise peut devenir moins risquée tout en perdant des possibilités de croissance : la baisse du risque soutient alors sa valorisation, tandis que l’affaiblissement de ses perspectives la pénalise. De même, un bénéfice record ne fera pas nécessairement monter une action si les résultats sont inférieurs aux attentes ou si les anticipations des investisseurs concernant la croissance, les marges, le réinvestissement ou le risque se détériorent.
La question centrale pour les investisseurs n’est pas simplement de savoir si une entreprise est en croissance ou rentable. Il s’agit de déterminer combien de liquidités elle peut générer pour ses actionnaires, combien elle doit investir pour y parvenir et à quels risques elle est exposée. Cet article est de Michael Viriato, planificateur financier et cofondateur de Casa do Investidor.
Sources: Folha Mercado.